债基再遇大额赎回潮 2023年投资逻辑出现新变化
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发布时间：2023-04-12 04:20
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时间：2023-05-18 09:33
21世纪经济报道记者庞华玮广州报道
2022年的债市，出人意料。
从前10个月的“资产荒”走向后2个月的“资产慌”。
“进入11月以后，伴随资金利率中枢提升，债券出现了第一波调整以及公募和理财赎回潮。进入12月又出现第二波赎回潮，赎回负反馈导致信用债市场出现抛售行为，这是理财净值化带来的债市波动放大器效应。”近日，优美利投资总经理贺金龙接受采访时表示。
业内人士认为，债基和理财产品面临的赎回潮中包含了地产和疫情*方向性调整的原因，同时，由于权益市场预期出现拐点转向，也带来对债券市场的投资逻辑变化。
年底再现赎回潮
自2022年11月中旬起，债基遭遇赎回潮，不少债基承受了赎回压力。
赎回潮备受关注，这背后既有已进入历史低位的债券收益率，也有房地产利好*的出台与疫情防控*的优化，还有多重因素交织下债市下跌与赎回潮之间的负反馈效应。
迄今，债基的赎回潮仍在持续。
2022年12月30日，华富基金发布公告称，华富恒利债券基金A份额于12月29日发生大额赎回。
值得一提的是，就在三天前的2022年12月26日，华富基金旗下的华富恒稳纯债A份额也发生了大额赎回。
Wind数据显示，华富恒利A在2022年12月31日，单位净值为1.0400元/份，近一年基金收益为-14.75%，同期基准为3.79%，同类的二级债基收益为-5.07%。
除华富基金外，据记者统计，2022年底还有财通资管、东方基金、汇安基金、鹏扬基金、光大保德信基金、汇安基金、浙商基金、中信建投基金等机构旗下债基出现大额赎回。
比如，财通资管2022年12月28日公告称，财通资管双安债券基金A和C份额于2022年12月26日赎回份额占比较高。值得一提的是，该基金成立不足一月，成立日期为2022年12月9日。
再比如，2022年12月27日，东方基金公告称，东方臻裕债券基金C类份额于2022年12月27日发生大额赎回。值得一提的是，该基金成立仅一个多月，成立日期为2022年11月17日。
事实上，遭遇大额赎回的债基，其中有不少是成立不久的新基金和次新基金。
从“资产荒”到“资产慌”
2022年的债市表现，出人意料。
博时基金固定收益投资三部投资总监张李陵表示， 回顾2022年债券市场，债券市场呈现典型的从“资产荒”到“资产慌” 。
他指出，2022年的前10个月，“疫情防控”与“地产链收缩”推动经济下行、储蓄增长、社融疲弱，叠加国内通胀可控背景下的货币*以稳为主，二者带动前十个月的“资产荒”。
表现就是，一方面，疫情防控*约束了消费需求，并对居民收入形成了较大的负面影响，预防性储蓄需求明显增加，风险偏好下降带动预防性储蓄明显多增；而另一方面，地产链的收缩不仅导致经济下行，还加剧了高息资产的萎缩。
张李陵指出，但进入11月，地产+疫情两大变量出现方向性的变化，市场预期也明显转向，动摇了债券市场的根本逻辑；叠加货币*开始出现收敛迹象，资金利率从低位向*利率靠拢，长短端利率均出现大幅度调整。
随后，债市在资管新规下进入负反馈： 债券下跌净值下跌—>赎回—>抛售债券—>净值进一步下跌—>赎回压力进一步加大 ，尤其是理财和非银机构重仓的信用债、商业银行资本债卖压更大，各类利差走扩。
钜融资产研究总监冯昊表示，2022年以来债券市场整体呈震荡走势，他将2022年债市走势分为三个阶段：
以10年国债为例，8月份之前波动区间不超20BP。
直到8月央行超预期降息，10年国债收益率一度向下突破2.6%。
但近期债券市场持续调整，触发因素是11月以来疫情和地产*明显调整，此前压制基本面、做多债市的核心逻辑受到冲击。
冯昊指出，由于债市短期调整斜率较大， 公募、银行理财等债券型产品净值明显回撤，进一步触发了赎回潮，导致了 “净值回撤—理财赎回—抛售债券—净值进一步回撤”的负反馈 。
格上财富金樟投资研究员蒋睿也指出，2022年债券资产虽然整体表现优于权益资产，但不能算传统的债券牛市。
蒋睿的分析也指出，2022年10月之前，利率整体维持窄幅波动，但中枢下降较快，叠加投资环境避险情绪较重，大量资产涌入债市，市场整体陷入“资产荒”。
进入10月后，资金面有所扰动，但整体仍旧震荡为主。
而11月中旬受地产支持*的不断出台和防疫*的不断改善，债市在“弱现实”和“强预期”的扰动下快速调整，并引发了银行理财的赎回潮，在多重因素的影响下，债市回吐了年内大部分涨幅。
业内人士对2022年债市做了很多反思。
招商基金总经理助理裴晓辉认为，2022年对债券市场来说是有很多值得深思的角度：
第一是理财转向全面净值化以后，其行为模式从相对更注重配置转向相对更注重交易，使得债市中各类机构行为的一致性更强，也使得市场波动性加大，具体表现在上半年中短信用债利差的压缩，以及近期赎回负反馈带来的债市调整；
第二是市场上会有很多预期，有的预期在短期内无法证实或证伪，但却可以引发市场波动，这也可能会形成交易机会。
现在是投资时机吗？
蒋睿表示，就大类资产配置而言， 站在当下权益资产性价比肯定优于债券基金 。
“但鉴于经济复苏还存在一定的不确定性，且任何时间点来看，股债动态平衡的组合总是能够带来更好的投资体验，所以债券基金还是具备投资价值的。”蒋睿表示。
同时，他认为，债市快速调整已经给债券投资带来一定的安全边际， 大部分信用品种的信用利差回到了2019年以来的高位，具备了一定的配置价 值。
蒋睿建议在债券型基金上， 纯债方面建议谨慎防守为主 ，低杠杆、短久期的组合是相对首选，可以选用中低可转债做增厚； “固收+”方面可能表现会好于纯债 ，但也要注意权益中枢和权益部分的风格，选择适合自己风险收益偏好的基金，此 外转债、REITS产品可能也是不错的选择 。
而冯昊认为，赎回潮导致的债市短期快速调整已经基本结束，但中长期看随着基本面逐渐回暖，利率中枢仍有较大概率进一步上行，因此从配置的角度，冯昊同样建议以中短久期为主。经过近期调整以后， 短久期（3年期以内）利率债、中高等级信用债、存单等都已经有比较好的配置价值 ，展望2023年货币*“总量要足，结构要准”，预计资金利率上行风险可控， 短久期债券加适度杠杆是比较好的选择 。
另外，冯昊认为，在今年经过多次理财赎回冲击后，资金可能重回固收市场，但预计风险偏好有所下降，对短久期中高等级债券利好，但 中低等级债券可能面临一段时间的配置缺失，建议适度规避 。
张李陵表示，2023年利率仍有波动。而信用债结构分化，预计高低等级利差走扩；商业银行资本债利差中枢走扩且波动加大。
张李陵建议，2023年投资上， 首先，利率债方面，波动加大，加强交易 。
第二， 信用债方面，关注基本面及流动性冲击，基于负债端择券 。整体而言，城投债谨慎下沉，关注较高景气行业机会，近期地产*融资端利好头部，但地产行业基本面仍需进一步观察。
近期理财赎回风波导致信用债收益率出现较大幅度调整，找准定价锚仍是投资关键。
第三， 可转债方面，随着增长预期的回升，转债市场可能会有一定的结构性机会。
裴晓辉认为， 利率债方面，要把握波动中的机会 ，经济在2023年年初利率品种在多种交易逻辑交织之下会有交易性机会；另外，在稳增长发力、财政节奏前置的年份，流动性一般会先保持充裕的状态，可以 关注曲线做陡的机会 ， 长端利率保持相对谨慎 ；2023年二季度之后，随着疫后经济复苏的高度、房地产*的效果逐渐明朗化，需要关注这些基本面是否发生根本性变化，使得货币*有边际调整的可能。
而信用债方面，裴晓辉认为，经过11-12月债券市场的调整，信用利差大幅走阔， 从当前整体来看，信用债的配置价值凸显 。不过当下理财赎回的后续影响尚未完全过去，信用债配置的节奏需要考虑负债端的稳定性。在品种上， 目前相对更看好银行永续债和二级资本债 。信用风险多点散发可能会是未来的常态，当前高信用等级主体也都有较为可观的息差，因此 信用下沉的策略风险回报比可能并不高 。
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